Монетарная диета

Первый заместитель председателя Центробанка РФ Ксения Юдаева ответила на вопросы Журнала Стратегия о том, чего ждать от инфляции, остановится ли экономический рост и насколько жесткой должна быть денежно-кредитная политика.

На днях Госдума приняла в первом чтении проект бюджета на 2016 год. Ряд экспертов говорит, что этот бюджет – антисоциальный, и рекомендует ценой увеличения бюджетного дефицита сохранить максимум социальных обязательств. Почему это оказалось невозможным?

Строго говоря, этот вопрос надо было бы задать Минфину. Я могу только гадать, почему ему что-то не удалось. Оценивая бюджет даже на один год, всегда надо учитывать перспективу нескольких лет. Российский бюджет много лет был профицитным, а теперь вновь перешел к дефициту. В этом смысле, кстати, бюджетная политика является контрциклической, несмотря на бюджетные сокращения. Пока государственный долг, особенно за вычетом Резервного фонда и ФНБ, довольно низкий, и его увеличение не влияет на ситуацию на рынках. Но необходимо отдавать себе отчет в том, что по мере роста долга ситуация может измениться. Поэтому государственный долг наращивать можно очень ограниченно. На горизонте нескольких лет бюджет должен стать сбалансированным таким образом, чтобы отношение долга к ВВП стабилизировалось или начало снижаться. Что касается социальных расходов, то необходимо использовать и ресурс оптимизации бюджета. Уже сейчас надо начать кропотливую работу по выявлению неэффективных расходов. Ее результаты могли бы быть учтены при подготовке бюджета следующего года.

МВФ прогнозирует снижение инфляции в России, если не будет потрясений на рынке нефти. За счет чего инфляция будет снижаться и что имеется в виду под потрясениями?

Инфляция будет снижаться под воздействием двух факторов. Во-первых, практически исчерпан разовый эффект, связанный с резким ростом цен в конце 2014 – начале 2015 годов под влиянием значительной корректировки курса. Во-вторых, снижению инфляции способствует умеренно жесткая денежно-кредитная политика, а в настоящий момент и бюджетная политика. Умеренно жесткая денежно-кредитная политика стимулирует сбережения и таким образом несколько ограничивает рост спроса, высвобождая при этом ресурсы для инвестиций. Похожий эффект будет иметь и бюджет на 2016 год. Как результат — инфляция будет постепенно замедляться.

Разделяете ли Вы мнение о том, что в нефтяной отрасли сейчас закончился суперцикл, и цены уже не поднимутся выше, чем они есть сейчас? Как это мнение отразилось в планировании политики Центробанка на ближайший год?

Да, я согласна с мнением, что сейчас мировая экономика вошла в период продолжительно низких цен на нефть. За последние 50 лет такие периоды уже были. Цены были низкими до 1973 года, потом выросли, опять упали в 1986 году и начали расти только в 2000-м. А сейчас вновь упали. Немного вырасти они могут, но в среднесрочных прогнозах стоит исходить из того, что на нефтяном рынке произошел переход к новому равновесию с более низкими ценами. Тому есть несколько причин как со стороны предложения (появление широкого круга альтернативных производителей, в первую очередь в США), так и со стороны спроса (замедление экономического роста в Китае и переориентация экономики этой страны на рост на основе потребления, а не инвестиций в инфраструктуру и строительство). В базовый сценарий прогноза Банк России закладывает среднегодовую цену на нефть 50 долл./баррель в ближайшие три года. Сложным для Центрального банка был период второй половины 2014 – начала 2015 годов, когда происходил основной переход нефтяного рынка к новому долгосрочному равновесию. Сейчас на рынке нефти сохраняется высокая волатильность, которую нельзя не учитывать при анализе ситуации в экономике и реализации политики. В частности, необходимо постоянно следить за рисками финансовой стабильности. Но с другой стороны, российская экономика уже прошла первый этап адаптации к новому равновесию. Это касается и подстройки платежного баланса, и изменения относительных цен на импортируемые и прочие товары. Вызванный изменением структуры спроса первоначальный экономический спад также подходит к концу. Поэтому задача политики ЦБ сейчас – это как можно быстрее стабилизировать ситуацию в экономике и финансовой сфере и создать макроэкономическую среду, способствующую возврату к устойчивому экономическому росту в новых условиях. Важным условием решения этих задач является сбалансированный на среднесрочном горизонте бюджет, и это совпадает с видением Министерства финансов

Стратегическая задача Банка России — снизить инфляцию и инфляционные ожидания до целевого показателя 4%, что создаст предсказуемые условия для сбережений и инвестиций. Низкая инфляция — необходимое условие для устойчивого экономического роста, инвестиций и развития финансовой системы. Наконец, чрезвычайно важно проводить последовательную политику по укреплению банковской и финансовой системы и развитию финансовых инструментов и инфраструктуры, поскольку в условиях сохраняющихся ограничений доступа на внешние рынки капитала основным источником инвестиций должны стать внутренние сбережения.

«Денежно-кредитные условия должны быть не слишком мягкими и не слишком жесткими», – сказал недавно Ваш коллега Дмитрий Тулин. Что этот тезис будет означать на практике и как отразится на основных показателях денежно-кредитной политики?

Слишком мягкая политика ведет к сохранению инфляции на высоком уровне или даже ее дальнейшему ускорению, что в конечном итоге создает угрозу для устойчивости экономического роста в средне- и долгосрочной перспективе. Слишком жесткая политика может оказывать хоть и кратковременное, но значительно негативное влияние на экономическую активность. Поэтому необходимо балансировать риски для инфляции и для экономики.

По сути, речь идет о выборе оптимальной скорости перехода к новому более здоровому состоянию экономики. Это как диета: сбросив лишний вес, человек лучше себя чувствует, снижается угроза болезней, связанных с лишним весом. Но сбрасывать лишний вес быстро – вредно. Поэтому нужна стратегия постепенного снижения веса на основе здорового сбалансированного питания. И опять же, как и с диетами, важно довести процесс до конца и продолжать потом низкий вес поддерживать.

Насколько инфляционные ожидания на конец 2015 года соответствуют тому, что сейчас происходит с реальной инфляцией?

Если говорить об абсолютных цифрах, то инфляционные ожидания сейчас завышены. И с учетом нашего непростого недавнего исторического опыта – это совершенно понятно. Наша страна пережила период гиперинфляции в начале 90-х, когда обесценились все сбережения, кризисы 1998-го и 2008–2009 годов также не добавляли веры в стабильность нашей экономики. И граждане и предприятия постоянно опасаются нового рывка инфляции, поэтому оценки населением текущей инфляции и ожидания будущей выше, чем реальная инфляция. Однако если смотреть не на абсолютные величины, а на изменения, то население обычно корректирует ожидания вместе с инфляцией. Так было в 2010–2013 годах, когда оценки ожиданий по инфляции снизились. Поэтому в следующем году по мере снижения инфляции должно будет начаться и снижение инфляционных ожиданий. Надо сказать, что инфляционные ожидания велики и у профессиональных аналитиков, и у прогнозистов. Большинство из них согласно в оценке краткосрочных тенденций в инфляции. Кстати, есть специалисты, которые считают текущие оценки Росстата завышенными, так как они не учитывают изменений в структуре потребительской корзины. В любом случае подавляющее большинство профессионалов уверены, что уже в ближайшие месяцы мы увидим однозначную инфляцию. Примерно как это и было предсказано Банком России в начале 2015 года.

Тем не менее есть большие разногласия относительно среднесрочного тренда в инфляции. Часто ставится под сомнение, что ЦБ сможет добиться замедления инфляции до 4% в 2017 году. То есть инфляционные ожидания в профессиональном сообществе тоже велики, и как раз задача Центрального банка доказать, что мы реалистичны в своих прогнозах, способны управлять инфляцией. Мы видим, исходя из ситуации на рынке, что доверия к способностям ЦБ обуздать инфляцию сейчас значительно больше, чем полгода или год назад. Это видно хотя бы по кривой доходностей ОФЗ, которая стала инверсивной. То есть рынок верит в то, что на средне- и долгосрочном горизонте процентные ставки будут ниже, а это невозможно без снижения инфляции. Главная задача сейчас – показать, что инфляция может снизиться не только до примерно тех уровней, где она была в 2012–2014 годах, но и до целевого уровня 4%.

Что, по Вашему мнению, может вызвать в следующие три года экономический рост, если не произойдет структурных преобразований, направленных на диверсификацию экономики и повышение производительности труда?

Надо отдавать себе отчет в том, что без структурных преобразований темп роста может быть очень низким. И сама ситуация подталкивает к тому, чтобы структурные преобразования произошли. В текущих обстоятельствах есть секторы, которые сильно проиграли, но есть и такие, которые выигрывают. Это экспортирующие секторы, особенно несырьевые, а также целый ряд секторов, в которых ослабление курса дало толчок импортозамещению. Баланс выигрышей и проигрышей хорошо демонстрирует динамика прибыли, которая в этом году выросла. Другой положительный фактор – снижение долговой нагрузки на российский корпоративный сектор, которое произошло за последний год. Одновременно непростая экономическая ситуация подталкивает к снижению издержек — важно, чтобы этот процесс запустился и в государственном, и в корпоративном секторах. Вместе со снижением уровня долговой нагрузки это высвободит ресурсы для инвестиций. Но желание бизнеса инвестировать зависит не только от наличия финансовых ресурсов. Нужен гибкий рынок труда, эффективная структура собственности и множество других факторов, для появления которых и нужны структурные реформы.

Эксперты Института Гайдара уверены, что пополнение международных резервов способно дестабилизировать ситуацию на валютном рынке, что может привести к новому всплеску инфляции. Вы согласны с этим? Почему?

ЦБ совершает покупки в резервы на валютном рынке только таким образом, чтобы не создавать давления на курс. Мы действовали и будем действовать очень осторожно, не допуская рисков дестабилизации на валютном рынке. Накопление резервов, когда оно будет возобновлено, как и летом этого года, будет идти небольшими объемами, специально выбранными так, чтобы иметь минимальное воздействие на рынок и не препятствовать достижению цели по инфляции. ЦБ не ставит себе самоцелью накопить резервы к определенному времени и тщательно смотрит за ситуацией в экономике, ситуацией с платежным балансом и на рынках. Резервы накапливаются только в случае спокойной ситуации на рынке.

Термин «новая нормальность», к которой адаптируется экономика РФ, был предложен Биллом Гроссом еще в 2009 году. В этот термин включен и режим плавающего курса, реализуемый ЦБ. Когда адаптация будет завершена? С какими потерями российская экономика из нее выйдет?

Строго говоря, Билл Гросс про плавающий курс в России ничего не говорил. Есть несколько российских попыток проанализировать ситуацию, в которых в том числе упоминается и плавающий курс. Впрочем, вопрос не об этом, а о том, когда будет завершена адаптация к плавающему курсу. На мой взгляд, она уже в значительной степени завершена. Об этом свидетельствуют следующие тенденции. Во-первых, волатильность рубля сейчас вновь, как и до событий осени 2014 года, ниже волатильности нефти. Во-вторых, долларизация кладов населения и компаний с поправкой на эффект переоценки по валютному курсу практически не меняется. То есть процесс массовой конвертации рублей в валюту, связанный в том числе со страхами перехода к плавающему курсу, закончился. Более того, в последнее время на пиках удешевления рубля мы время от времени наблюдаем рост спроса на рубли со стороны розничных клиентов в ожидании разворота тенденции. В-третьих, снизились премии за риск на вложения в российские финансовые инструменты.

Теперь, что касается потерь. Все-таки большинство потерь связано не с плавающим курсом, а со снижением цен на нефть. И в этом смысле они были неизбежны. Более того, из опыта стран, которые решили не переходить к плавающему курсу или сделали это позже, мы видим к каким дополнительным потерям привела бы такая политика как для экономики, так и для бюджета.

Предприниматели требуют от ЦБ принять меры по снижению ставки долгосрочного кредита для инвестиционного развития и по стимулированию коммерческих банков к более активному использованию этого инструмента. Планируется ли это осуществить?

Если вы имеете в виду ставки по специализированным инструментам ЦБ, то они будут снижаться по мере снижения инфляции и ключевой ставки. Что касается ставок по долгосрочным кредитам коммерческих банков, то они также будут снижаться по мере снижения инфляции и инфляционных ожиданий. Кстати, для динамики долгосрочных ставок инфляционные ожидания даже важнее, чем ключевая ставка ЦБ, являющаяся ставкой по краткосрочным кредитам. Потому что если инфляционные ожидания высокие, то и долгосрочные процентные ставки будут высокими, так как они включают в себя компенсацию вкладчикам за удержание денег на счете, несмотря на инфляционные риски.