журнал стратегия

#журнал стратегия

Риск-тест

С момента последнего кризиса в мировой финансовой системе многое изменилось. Где искать слабые места?

Десять лет назад глобальная экономика пережила жестокий кризис. Беспрецедентное вливание денег на финансовые рынки и масштабная господдержка помогли восстановить экономики разных стран. Через 10 лет мировая экономика вышла на годовой рост в 3,7%, что соответствует усредненным темпам последних 50 лет. Однако структурный кризис не закончился, тренд на экономический рост не является устойчивым, а неопределенность последствий технологических инноваций и экономической политики резко усиливается. При этом мировая финансовая система практически не изменилась. Какие последствия кризиса 2008 года могут привести к следующему потрясению?

Глобальный долг

За 10 лет глобальный долг нефинансового сектора стал больше на 74% и достиг $169 трлн, подсчитали в МсKinsey. Основной рост пришелся на государственные и корпоративные долги. Правительства удвоили долги из-за спада в экономике, так как доходная часть бюджета сократилась. Бюджетные стимулы были необходимы для лечения кризисных симптомов. Проблема в том, что они могут закончиться длительным бюджетным кризисом в будущем.

Количественное смягчение

Во время кризиса центробанки влили в экономику $10,4 трлн за счет покупки ценных бумаг, в основном — государственных облигаций. МВФ считает, что политика количественного смягчения (QE — от quantitative easing) центральных банков развитых стран с начала финансового кризиса 2008 года привела к снижению системных рисков и увеличению доверия на рынке. ФРС США таким образом увеличила свой баланс в 5 раз до $4,5 трлн, но к 2020 году планировала сократить его до $3,7 млрд и повысить ключевую ставку до уровня 3%. Оказалось, рынок все еще не готов к нормализации денежно-кредитной политики. Смогут ли центробанки сократить денежное стимулирование с минимальными рисками, большой вопрос.

В США 40% эмитентов имеют инвестиционный рейтинг на одну ступень выше мусорного, и многие не удержат его после рефинансирования по новым ставкам. По оценке McKinsey, повышение ставки на 2 п.п. приведет к дефолту 25% эмитентов на развивающихся рынках. При падении цен на активы, включая недвижимость, трудности при обслуживании долга затронут домохозяйства по всему миру.

Большие банки

В 2008-2009 годах банки и финансовые компании в США, Европы и Японии списали активы на сумму порядка $4 трлн. Сейчас банки находятся в гораздо лучшем состоянии: реструктуризация бизнеса, новые требования к капиталу, стресс-тесты и необходимость иметь так называемые «похоронные планы» укрепили их устойчивость. Данные МБР и МВФ показывают, что рынок рискованных секьюритизаций сдулся, вовлеченность банков в рыночные спекуляции снизилась, их зарубежные обязательства и трансграничные потоки капитала уменьшились.

Но банки по-прежнему являются посредниками для создания кредитных денег и одновременно принимают вклады населения. Инвестиционные и розничные операции в большинстве стран, исключая Великобританию, не разделены. Альтернативная дискуссия о 100% резервов для банковского обслуживания, родившаяся в период Великой Депрессии и недавно реанимированная Банком Англии, почти не выходит за рамки академических кругов. Рано или поздно банки в силу своей природы снова столкнуться с кризисом неплатежей, и политикам придется вспомнить обещания не тратить на спасение банков деньги налогоплательщиков. Проблема в том, что банки по-прежнему остаются слишком большими, чтобы упасть.

«Мы видим, что вопросы too big to fail в банковской сфере не были полностью преодолены. Концентрация активов в крупнейших банках в США, Европе и России достаточно высока, макропруденциальные меры уменьшают риски в банках, но переносят риски в реальный сектор», — отмечает Олег Шибанов, профессор финансов РЭШ, академический директор Центра финансовых инноваций и безналичной экономики.

Биржевая волатильность

Финансовый кризис изменил структуру инвестиционного спроса: инвесторы делают больше пассивных инвестиций, чем раньше. По оценке J.P. Morgan, активы биржевых индексных фондов (ETF) выросли в 6 раз до $5 трлн, на их долю приходится 35-45% инвестиционного капитала во всем мире. Дополнительно в паевые фонды с пассивной стратегией инвесторы вложили $3,5 трлн. В случае масштабной коррекции большая доля пассивных инвесторов просто не позволит рынкам быстро восстановиться. Еще один фактор потенциального снижения ликвидности, по мнению J.P. Morgan, — меньшая активность банков в качестве маркетмейкеров.

Структурные дисбалансы

Лопнувший ипотечный пузырь был только триггером структурного кризиса и геополитической трансформации, в которой мир живет уже на протяжении 10 лет. Мировая торговля переходит от единой системы ВТО к торговым союзам полицентричного мира. Они требуют новой валютной конфигурации, как это уже происходило в предыдущие структурные кризисы 1930-х и 1970-х годов. Но протекционизм и война санкций, которые сопровождают этот процесс, замедляют мировой экономический рост и дестабилизируют финансовую систему.

Неадекватное регулирование

Кризис 2008 года во многом был кризисом регулирования. Несколько этапов ослабления рыночных правил с начала 1980-х сделали финансовую систему крайне уязвимой к последствиям рискованных операций, таким как спекуляции с чужими деньгами, манипуляции с определением банковского капитала, фальсификация ставок. До сих пор каждый кризис сопровождался усложнением требований регуляторов и последующим откатом к изначальным позициям. После спасения финансовой системы в 2008 году центральные банки получили больше полномочий, расширилась их ответственность за экономический рост, предотвращение системных кризисов и финансовых пузырей, формирование консолидированного надзора. Идет и другой процесс — по ослаблению посткризисных ограничений для финансовых институтов. В США республиканцы уже добились ослабления требований к капиталу для банков, ограничений на операции со средствами клиентов, операций с производными инструментами.

Неравенство доходов

Восстановление экономики выразилось в росте финансовых рынков и совокупного ВВП в мире. Однако уровень неравенства вырос, поэтому рост реальных доходов домохозяйств был неравномерным, по ряду показателей их положение ухудшилось. Около 4 млн американцев все еще должны по ипотеке больше стоимости своего дома, доля получателей зарплат ниже черты бедности увеличилась на 1,3 п.п до 23%. Проблема в том, что растущее расслоение сдерживает рост спроса и может угрожать рецессией. Сопутствующий политический популизм ведет к ограничениям свободной торговли, также замедляющим экономический рост.

Пенсионный дефицит

Пенсионные фонды оказались в стороне от роста рынков после кризиса. В рамках количественного смягчения Центральные банки выкупали у них облигации, однако полученные средства фонды в большом объеме тратили на покупку новых облигаций. Например, в Великобритании доля облигаций в составе пенсионных портфелей удвоилась до 56%, а доля акций, напротив, снизилась в два раза до 29%. Такая структура вследствие низких процентных ставок на инструменты с фиксированной доходностью привела к слабому росту пенсионных активов.

По данным Citigroup, системы социального обеспечения, национальные пенсионные планы и пенсии в частном секторе недофинансируются по всему миру. Дефицит пенсионных фондов 20 стран ОЭСР достигла $78 трлн. Для его финансирования правительствам придется повышать налоги и сокращать другие государственные расходы. Старение населения усугубляет проблему, которой будет нелегко управлять с точки зрения политических и социальных последствий.

Закредитованность физлиц

Когда пузырь на рынке ипотечных кредитов США лопнул, уровень долга домохозяйств снизился на 19%. Отношение долга к доходам упало с 13% до 10,5%, однако, говорить об устойчивом восстановления спроса пока рано. Новый кризис неплатежей могут вызвать студенческие займы 40 млн американцев. Они задолжали кредиторам $1,5 трлн после того, как власти сократили финансирование высшего образования из-за кризиса 2008 года. Это единственный долг, который американцы нарастили после кризиса, он является вторым по объему после ипотеки.

Ошибочные прогнозы

До кризиса в академической среде доминировала идея саморегулируемых эффективных рынков. К сожалению, признанные макроэкономические теории до 2008 года практически не учитывали механику создания денег финансовыми институтами, последствия кредитной экспансии и хрупкости системы. Сейчас большая проблема в том, что нет четкого понимания экономических трендов, появившихся после кризиса. Нет оживления развивающихся экономик, однозначных объяснений и прогнозов безынфляционного роста и нулевой динамики производительности. Нет и надежных оценок последствий перехода от стимулирования к сдержанности в денежно-кредитной и фискальной политике.

Елена Зубова

Фото: Gettyimages.ru

02.02.2019
экономика и бизнес

Кризис — не повод для паники

Если знаешь, как на нем заработать

#
экономика и бизнес

Российские инвесторы недооценивают потенциал вложений в геологоразведку

Первый вице-президент Газпромбанка Роман Панов поделился секретами успешных инвестиций

#
экономика и бизнес

Кризис — не повод для паники

Если знаешь, как на нем заработать

#
экономика и бизнес

Российские инвесторы недооценивают потенциал вложений в геологоразведку

Первый вице-президент Газпромбанка Роман Панов поделился секретами успешных инвестиций

#

No Banner to display

анонсы
мероприятий